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债转股将市场化推进 多重问题待解

10月10日发布的《关于市场化银行债权转股权的指导意见》(以下简称《意见》)，是今年3月国务院首次明确提出通过市场化债转股方式降低企业杠杆率后落地的重要指导文件，也标志着我国债转股17年后正式重启。 不过，此次落地的债转股方案却同17年前大有不同。此次《意见》明确银行债转股应遵循市场化、法治化的基本原则，强调政府不干预债转股市场主体具体事务，不承担兜底责任。市场化成为此次债转股的最大关注点。 然而，尽管本轮债转股获得实质性推进，但从上次债转股的经验来看，如何界定可债转股的对象、如何界定可转股资产、债转股的操作主体如何确定以及处置债券的折扣率等，都将成为本轮债转股的重要博弈点。 银行债转股将市场化推进 “所谓的市场化，就是对转股对象企业的市场化选择、转股资产的市场化定价、市场化筹集债转股资金，以及股权的市场化管理和退出。”发改委副主任连维良表示，基于市场化选择，《意见》通过“负面清单”明确禁止扭亏无望、已失去生存发展前景的“僵尸”企业、有恶意逃废债行为的企业、债权债务关系复杂且不明晰的企业、有可能助长过剩产能扩张和增加库存的企业参与债转股。 此外，与此前市场预期不同的是，本轮债转股要求银行不能直接将债权转为股权。根据要求，银行将债权转为股权，应通过向实施机构转让债权、由实施机构将债权转为对象企业股权的方式实现。其中，实施机构可以是金融资产管理公司、国有资本投资运营公司等，也可以是银行现有符合条件的所属机构，甚至允许申请设立符合规定的新机构开展市场化债转股。 “这意味着，之前允许开展投贷联动试点的银行可以通过其设立的投资子公司进行债转股。”银监会副主席王兆星如此表示。 不仅如此，在转股价格方面，《意见》表示，银行、企业和实施机构自主协商确定债权转让、转股价格和条件等。经批准，允许参考股票二级市场交易价格确定国有上市公司转股价格，允许参考竞争性市场报价或其他公允价格确定国有非上市公司转股价格。 值得关注的是，“现在银行业整体不良率只有1.75%左右，资本充足率达到13%以上，拨备覆盖率也达到260%以上，所以是安全的，没有必要通过债转股处理不良，化解风险。”王兆星强调，现在的银行业没有必要通过债转股化解不良风险，此轮市场化债转股既包括不良资产，也包括一部分正常贷款，其目的主要是为降低企业杠杆及其财务成本。 对此，华泰证券研究所所长助理、首席金融分析师罗毅表示，在不良贷款ABS和债务置换持续推进，不良生成率放缓的环境下，债转股规模将较此前预期的3年1万亿元的水平有所压缩，预计每年债转股规模1000-2000亿元左右。简单测算，债转股每年对银行业净利润的潜在影响在1%-2%。债转股政策的落地为多样化不良处置方式再添一子，债转股后消化问题贷款，将更有利于银行释放不良压力。 多重问题仍待解 虽然债转股是降低企业杠杆率、化解银行高风险资产的有益尝试，但从上一轮债转股的经验来看，债转股也并非万能良药。 从上次债转股的操作来看，当时转股企业共500家左右，转股规模约4000亿元，最终真正通过转股走出困境的企业只占总转股企业的一半，其他的企业中途仍出清或破产。实际上，债转股能缓释债务风险，但很难化解风险，最终的结果只是让银行有更长的时间核销坏账，防止风险短期集中爆发。 此外，业内专家表示，上一轮债转股成功的企业通常只用了不到5年时间就走出困境，那是因为这些企业本身资质就不错，并且转股后遇到经济上行周期，尤其是房地产市场长达十多年的牛市带动不动产价格至少涨了10倍。但现在的经济估计会让此轮债转股的阵痛期比上一轮更长。 不仅如此，债转股一定会涉及企业分拆、合并和重组，因此股份和企业净资产需要相匹配，若一些背负包袱的企业被认为没有发展空间，债务是不可能完全转股的。因此，产能过剩企业在成长过程中遗留的包袱肯定会在这一轮债转股中被剥离掉。上个月获批的中国中钢集团公司债务重组方案中600亿元银行债务中的300亿元将进行债转股，也恰恰印证了这个市场化推进的逻辑。 值得关注的是，虽然《意见》明确银行应通过向实施机构转让债权、由实施机构将债权转为对象企业股权的方式实现，这样让多个债权人的债务处理更具备可操作性，但未来债转股的操作实体是谁仍十分重要，实施主体究竟是地方的资产管理公司，还是四大资产管理公司，抑或是某家债权银行旗下的投行分部仍将是未来债转股博弈的关键点。 同时，处置债权时的折扣率或也将成为债转股操作过程中的重要博弈环节。据记者了解，上次债转股从国有银行剥离债务给四大资产管理公司都是二三折卖掉，银行账面损失相对较大。虽然此次《意见》允许参考股票二级市场交易价格确定国有上市公司转股价格，允许参考竞争性市场报价或其他公允价格确定国有非上市公司转股价格，但银行与资产管理公司等处置主体在交割价格上的博弈或仍将是一个漫长的过程。